►贵金属：通胀扰动与利率回落交织，黄金相对白银更具韧性

本周COMEX黄金下跌0.80%至4,186.70美元/盎司，COMEX白银下跌6.50%至57.135美元/盎司。SHFE黄金下跌0.75%至901.82元/克，SHFE白银下跌4.67%至14,029元/千克。

金银比上升6.11%至73.28，本周SPDR黄金ETF持仓增加25,110.54金衡盎司，SLV白银ETF持仓增加4,650,009.70盎司。

周二，美国9月NFIB小型企业信心指数97.9，预期98.2，前值98.7。

周三，美国9月CPI同比3.7%，前值3.4%；环比0.6%，前值0.4%；核心CPI同比2.6%，前值2.4%；核心CPI环比0.3%，前值0.3%。

周四，美国9月PPI同比6.3%，预期5.3%；PPI环比1.3%，预期0.5%；美国9月零售销售环比0.8%。

周五，美国9月工业产出环比0.7%，预期0.4%，前值修正为0.1%。

本周贵金属调整的根源在于通胀重新升温与政策路径尚未明确。能源涨价推高整体CPI，意味着货币政策难以仅依据增长放缓预期快速转向，周中无息资产面临持有成本压力。随后官员倾向观察此前政策效果，长端收益率回落，黄金的估值压力边际减轻；但暂停行动并不意味着通胀风险消失，故修复仍受约束。同时，科技资产波动放大使资金更重视防御性，黄金的货币与避险属性相对突出；白银除利率因素外，还受到工业需求预期及风险仓位调整影响。

中长期看，本轮黄金牛市的核心并非单一降息交易，而是美元信用重估、美国财政约束、央行储备多元化与地缘风险共振。美国国债规模已突破40万亿美元，2026财年财政赤字达到2万亿美元，创下五年来新高；同期净利息支出升至9,630亿美元，同比增长14%，约占财政收入的21.5%，并超过同期7,630亿美元的国防支出，债务滚续与付息压力持续削弱市场对美国财政可持续性的信心。财政部长贝森特推动财政部将10至30年期美债单次回购规模由20亿美元提高至至少40亿美元，该操作并非量化宽松，但反映美国长债供给压力和市场流动性问题已经引起政策层关注，进一步强化黄金对主权信用和货币风险的对冲价值。地缘方面，美伊与俄乌冲突仍未解决，避险需求与通胀风险同步上升。央行购金趋势亦延续，2026年二季度全球央行净购金289吨，创历史同期新高，表明降低美元资产集中度、提高黄金储备占比仍是长期方向。美元信用弱化、债务扩张、央行购金及地缘风险构成的中长期支撑并未改变。受益于金价上涨，黄金资源股盈利预期增强，目前黄金股估值处于较低水平，关注黄金股配置机会。

中长期看，白银与黄金共享美元信用重估、美国财政债务扩张、央行购金及地缘避险逻辑，同时兼具更高的工业需求弹性。政策层面，白银已被纳入美国2025年关键矿产清单，其在电气回路、电池、光伏及高端电子领域的重要性得到进一步确认，有利于提升市场对供应链安全和战略库存的关注。基本面方面，尽管光伏行业持续推进银浆减量和铜替代，2026年工业用银需求预计有所回落，但全球白银市场仍将连续第六年出现供需缺口，预计缺口约4,630万盎司，看好白银价格走势。当前白银板块处于回调筑底阶段，虽短期受美元走强、降息预期延后压制，但中长期仍具备布局价值。

白银除贵金属属性外，AI数据中心带来的工业材料需求值得重点关注。随着AI服务器单柜功率持续提升，数据中心电源、UPS、配电柜、继电器、断路器、液冷控制系统等环节对高可靠导电材料需求上行。银基接触头材料具备高导电、抗电弧、耐熔焊、耐磨损等特性，适用于大电流、高频开断场景，是电力控制与保护系统中的关键耗材。AI数据中心从“算力扩张”向“电力系统升级”延伸，银基触点、触头、复合带材等材料的用量和价值量有望同步提升。

►基本金属：矿端扰动支撑铜锌，节后国内价格表现分化

本周LME市场，铜下跌1.31%至14,359.50美元/吨，铝下跌1.60%至3,008.00美元/吨，锌下跌3.14%至3,682.00美元/吨，铅下跌0.03%至1,885.00美元/吨。

SHFE市场，铜下跌0.23%至109,860元/吨，铝下跌0.85%至23,270元/吨，锌下跌1.77%至25,470元/吨，铅上涨1.00%至16,140元/吨。

铜：矿端约束仍在，国内累库限制上行空间

宏观方面，美国通胀偏强扰动利率预期，随后美元及美债收益率回落，铜价受到的宏观压力有所缓解，但工业需求和风险偏好尚未形成共振。

供应方面，数据库铜精矿TC维持-231美元/吨，原料偏紧对冶炼利润的压力并未消失。Escondida即时罢工风险缓解削弱新增事件溢价，但不能消除长期矿山扩产约束。矿端紧张能否进一步传导至精炼铜供应，取决于检修、生产调整、长单和副产品收益，负TC本身不等于当周精铜已经减产。海外去库和国内累库并存，说明资源区域配置与终端消费节奏仍不一致。安托法加斯塔旗下Centinela铜矿工会于10月8日启动罢工，Escondida劳资谈判亦存在不确定性，智利供应风险推动矿端溢价上升。

需求方面，国内可交割库存尚未随节后需求恢复而消化，高绝对价格增加线缆和铜加工企业资金占用，下游若缺乏订单与价格传导能力，更倾向按需采购。电网、电力设备、新能源汽车与数据中心提供中长期需求，但本周库存不支持将这些方向概括为全面旺盛。

库存方面，SHFE铜库存增加15,218吨或25.91%至7.40万吨，LME铜库存减少7,600吨或3.26%至22.54万吨。

中长期看，铜作为能源转型关键金属，在“十五五”规划政策导向下具备战略配置价值。供给端，进入2026年，全球主要矿山今年继续出现罢工停产。宏观层面，长期看宏观环境支撑铜价，预计美元未来将会继续贬值，看好铜价。此外强势的供需基本面支撑铜价，中国宏观政策端或将持续发力，电力基建、新能源汽车、家电消费等领域的刺激手段或将进一步扩大。

在AI算力大基建浪潮下，铜的需求逻辑正在从传统电力金属进一步扩展为AI硬件底层核心材料。1）AI服务器、交换机及高速网络设备的速率持续提升，短距离高速互连中铜缆凭借低成本、低功耗、低时延优势，在机柜内互连、服务器背板和高速连接场景中仍具重要地位。2）高频高速PCB、AI加速卡、交换机主板对高性能铜箔需求提升，低轮廓、高延展、高可靠铜箔成为高速信号传输的关键材料。3）AI服务器功率密度提升带动供电铜排、连接器铜合金、液冷板、散热模组和电源系统铜材需求增长，铜从“用量逻辑”升级为“用量+材料附加值”双重逻辑。

铝：库存去化提供支撑，原料成本下移限制弹性

宏观方面，美国通胀回升和利率预期反复使工业金属估值承压，后半周美元回落虽有利于缓解压力，但尚不足以逆转全周调整。铝价本周内外盘均下跌，国内跌幅相对较小，与境内库存去化形成呼应。

供应方面，国产氧化铝现货均价由2,655元/吨降至2,645元/吨，原料成本继续小幅下移。其一方面弱化电解铝成本支撑，另一方面有利于一体化程度不同的企业形成利润分化，不能仅依据铝价方向推断全产业链盈利。

需求方面，下游按需、逢低采购为主，高价阶段承接较谨慎。汽车、电网、包装和板带箔需求存在结构性支撑，但建筑及其他加工环节的订单强弱仍需分别判断。本周SHFE铝库存较铜累库表现更强，为国内铝价提供相对支撑；同时氧化铝价格下移和现货采购谨慎限制上涨斜率。

库存方面，SHFE铝库存减少29,401吨或11.04%至23.70万吨，LME铝库存减少1,000吨或0.42%至23.79万吨。

短期成本下移和高供给压制铝价，持续去库则限制下行空间。供给端收缩确定性极强，中东电解铝产能占全球近9%，6%全球产能确定性停产，地缘冲突加剧区域减产风险，叠加欧洲、美澳、非洲等高电价产区持续减产（莫桑比克已停产58万吨产能，全球潜在减产量达150-200万吨/年），铝土矿成本上行也将倒逼产能退出，几内亚出口量或将面临减少；反观需求端，即便经济偏弱，电解铝作为刚需工业品，历史下行周期消费降幅仅1%-2%，收缩幅度远小于供给端。当前市场聚焦电解铝下游消费下滑担忧，铝价与板块股票同步走弱，但后续若密集落地减产停产公告，铝价进一步下跌空间极为有限，具备左侧关注价值。

AI服务器由单机性能迭代走向超大规模算力集群，芯片功耗、机柜功率密度和供电复杂度快速提升，铝产业链的AI材料属性正在被重新定价。1）氮化铝具备高导热、绝缘、低热膨胀系数等特性，适用于AI芯片、功率器件、高功率模块、陶瓷基板和封装散热场景，随着AI芯片功耗提升，高导热封装材料和散热基板需求有望持续增长。2）AI服务器电源架构向48V/54V甚至更高电压演进，UPS、电源模块、液冷供配电系统和高功率转换环节对铝电解电容器的耐纹波、长寿命和高可靠性要求提升，带动高端铝电容及上游电子铝箔、电极箔需求增长。3）液冷板、散热结构件、服务器机箱和电力母排等环节也将拉动高强高导铝材需求。投资逻辑上，铝不仅是电解铝商品价格弹性，更是AI供电、散热和电子材料升级链条。

锌：LME库存明显增加，低加工费支撑受到削弱

进口锌精矿TC由-135降至-140，国产TC由-2,450元/金属吨降至-2,550元/金属吨，矿端约束仍在。需求端，镀锌、压铸及氧化锌需观察实际订单，高原料价格与终端利润约束下难以假定补库持续放大。短期宏观压力与显性库存增加对价格影响更直接，后续重点验证炼厂实际减产、库存新增来源及镀锌订单。

库存方面，SHFE锌库存减少2,155吨或1.47%至14.40万吨，LME锌库存增加31,425吨或24.77%至15.83万吨。

铅：国内外同步去库，沪铅相对抗跌

本周LME价格下跌0.03%，SHFE上涨1.00%，在主要工业金属中表现相对较强，显性库存去化为价格提供支撑。供应端，应观察废电瓶采购成本、再生铅利润和原生铅排产之间的联动，成本偏高能够限制低价供给，却不保证企业持续减产。需求端，汽车启动电池、电动自行车电池及备电订单依旧处于淡季。

库存端，SHFE铅库存减少5,423吨或9.69%至5.06万吨，LME铅库存减少7,850吨或2.26%至33.93万吨。

►小金属

镁：成交偏弱延续，出货压力推动报价下移

本周镁锭下跌2.20%至16,880元/吨，跌幅较上周扩大，核心仍是成交承接不足与出货压力。供应端，在缺乏明确大规模减产证据时，不宜仅凭成本支撑判断底部已现；企业现金流和库存周转压力可能使报价继续松动。需求端，铝合金添加、汽车压铸、3C结构件和出口采购均需订单确认，价格下降可能吸引阶段补库，也可能使买方延后采购。

钼：海外回落与钢招压价共振，高成本难抵成交偏弱

本周钼铁下跌0.58%至34.25万元/吨，钼精矿下跌0.18%至5,415元/吨度，成品弱于原料。海外氧化钼走弱、国内钢招表现不足，持货商高报价缺乏成交支持。短期矛盾从前期惜售转向高成本与下游接受能力之间的挤压：原料回落较慢，使钼铁企业利润承压，但钢厂能够通过压价、分批采购控制成本。

钒：原料报价下移，合金暂稳仍待钢招验证

本周五氧化二钒下跌1.35%至7.325万元/吨，钒铁持平于8.50万元/吨，原料走弱而合金报价暂稳。成本支撑减弱、合金招标承压，反映短期钢厂采购仍是主要约束。原料价格下移有助于缓解合金企业成本，但若下游压价同步发生，利润改善未必持续。需求仍以钢铁添加为基础。 

钒供给端呈现全球刚性格局，国内钒资源以钒钛磁铁矿副产为主，新增产能受环保、能耗双控及资源禀赋限制，审批严格且扩产周期长，中小产能持续出清；海外供给高度集中，且多为钢铁副产，供给弹性有限，叠加产业链各环节库存处于历史低位，厂家挺价意愿强烈。需求端，2025年中国钒电池新增装机规模达992.68MW/4179.02MWh，同比增长125.6%（功率）和139.9%（容量）。截至2025年底，钒电池累计装机规模达1745.06MW/7198MWh，在新型储能中占比约1.3%（功率）/2.1%（容量），行业进入规模化商用元年。全钒液流电池凭借安全性高、循环寿命长、储能容量大、适配长时储能的核心优势，契合新能源并网、电网调峰、工商业储能的大规模应用需求，随着国内储能政策持续加码、各地钒电池项目密集落地，钒电池对钒的需求进入爆发式增长阶段，成为拉动钒需求的核心动力。

投资建议

白银除贵金属属性外，AI数据中心带来的工业材料需求值得重点关注。随着AI服务器单柜功率持续提升，数据中心电源、UPS、配电柜、继电器、断路器、液冷控制系统等环节对高可靠导电材料需求上行。银基接触头材料具备高导电、抗电弧、耐熔焊、耐磨损等特性，适用于大电流、高频开断场景，是电力控制与保护系统中的关键耗材。AI数据中心从“算力扩张”向“电力系统升级”延伸，银基触点、触头、复合带材等材料的用量和价值量有望同步提升。受益标的：【福达合金】、【温州宏丰】、【贵研铂业】。

在AI算力大基建浪潮下，铜的需求逻辑正在从传统电力金属进一步扩展为AI硬件底层核心材料。1）AI服务器、交换机及高速网络设备的速率持续提升，短距离高速互连中铜缆凭借低成本、低功耗、低时延优势，在机柜内互连、服务器背板和高速连接场景中仍具重要地位。2）高频高速PCB、AI加速卡、交换机主板对高性能铜箔需求提升，低轮廓、高延展、高可靠铜箔成为高速信号传输的关键材料。3）AI服务器功率密度提升带动供电铜排、连接器铜合金、液冷板、散热模组和电源系统铜材需求增长，铜从“用量逻辑”升级为“用量+材料附加值”双重逻辑。受益标的：高端铜箔及铜材端：【铜冠铜箔】、【中一科技】、【嘉元科技】、【诺德股份】、【德福科技】、【宝鼎科技】、【博威合金】、【楚江新材】、【金田股份】、【海亮股份】、【众源新材】、【电工合金】、【有研粉材】；高速互连及连接器外延标的：【沃尔核材】、【神宇股份】、【兆龙互连】、【鼎通科技】、【华丰科技】。

AI服务器由单机性能迭代走向超大规模算力集群，芯片功耗、机柜功率密度和供电复杂度快速提升，铝产业链的AI材料属性正在被重新定价。1）氮化铝具备高导热、绝缘、低热膨胀系数等特性，适用于AI芯片、功率器件、高功率模块、陶瓷基板和封装散热场景，随着AI芯片功耗提升，高导热封装材料和散热基板需求有望持续增长。2）AI服务器电源架构向48V/54V甚至更高电压演进，UPS、电源模块、液冷供配电系统和高功率转换环节对铝电解电容器的耐纹波、长寿命和高可靠性要求提升，带动高端铝电容及上游电子铝箔、电极箔需求增长。3）液冷板、散热结构件、服务器机箱和电力母排等环节也将拉动高强高导铝材需求。投资逻辑上，铝不仅是电解铝商品价格弹性，更是AI供电、散热和电子材料升级链条。受益标的，铝电容及电极箔端：【江海股份】、【艾华集团】、【海星股份】、【东阳光】、【新疆众和】、【华锋股份】；氮化铝、陶瓷封装及导热材料端：【国瓷材料】、【三环集团】、【中瓷电子】、【华瓷股份】、【联瑞新材】。

钼具备高熔点、高强度、耐高温、耐腐蚀和低热膨胀等特性，在AI硬件链条中主要体现为三条增量逻辑。第一，AI芯片功耗大幅提升，先进封装、高功率模块和服务器散热系统对钼铜热沉、钼铜复合材料、钼靶材等高导热、低膨胀材料需求提升，钼铜材料可用于匹配芯片、陶瓷基板和封装结构的热膨胀系数。第二，AI数据中心电力系统、液冷系统、核能配套、燃气轮机和高端装备对含钼不锈钢、特钢和高温合金需求提升，钼作为耐蚀耐热合金元素的价值量上升。第三，半导体和显示领域中钼靶材、钼薄膜、钼粉等材料在先进制造中具备高附加值属性。供给端看，钼矿新增产能释放慢，海外钼多为铜伴生矿，供给弹性有限；需求端看，AI带来的不是传统钢招单一需求，而是“特钢+高温合金+靶材+钼铜热沉”的多点扩散。受益标的：【金钼股份】、【盛龙股份】、【国城矿业】。

中长期看，本轮黄金牛市的核心并非单一降息交易，而是美元信用重估、美国财政约束、央行储备多元化与地缘风险共振。美国国债规模已突破40万亿美元，2026财年财政赤字达到2万亿美元，创下五年来新高；同期净利息支出升至9,630亿美元，同比增长14%，约占财政收入的21.5%，并超过同期7,630亿美元的国防支出，债务滚续与付息压力持续削弱市场对美国财政可持续性的信心。财政部长贝森特推动财政部将10至30年期美债单次回购规模由20亿美元提高至至少40亿美元，该操作并非量化宽松，但反映美国长债供给压力和市场流动性问题已经引起政策层关注，进一步强化黄金对主权信用和货币风险的对冲价值。地缘方面，美伊与俄乌冲突仍未解决，避险需求与通胀风险同步上升。央行购金趋势亦延续，2026年二季度全球央行净购金289吨，创历史同期新高，表明降低美元资产集中度、提高黄金储备占比仍是长期方向。美元信用弱化、债务扩张、央行购金及地缘风险构成的中长期支撑并未改变。受益于金价上涨，黄金资源股盈利预期增强，目前黄金股估值处于较低水平，关注黄金股配置机会。受益标的：【赤峰黄金】、【山金国际】、【中金黄金】、【山东黄金】、【西部黄金】、【晓程科技】、【株冶集团】、【灵宝黄金】、【万国黄金集团】、【中国黄金国际】。

中长期看，白银与黄金共享美元信用重估、美国财政债务扩张、央行购金及地缘避险逻辑，同时兼具更高的工业需求弹性。政策层面，白银已被纳入美国2025年关键矿产清单，其在电气回路、电池、光伏及高端电子领域的重要性得到进一步确认，有利于提升市场对供应链安全和战略库存的关注。基本面方面，尽管光伏行业持续推进银浆减量和铜替代，2026年工业用银需求预计有所回落，但全球白银市场仍将连续第六年出现供需缺口，预计缺口约4,630万盎司，看好白银价格走势。当前白银板块处于回调筑底阶段，虽短期受美元走强、降息预期延后压制，但中长期仍具备布局价值。白银受益标的：【盛达资源】、【兴业银锡】。

中长期看，铜作为能源转型关键金属，在“十五五”规划政策导向下具备战略配置价值。供给端，进入2026年，全球主要矿山今年继续出现罢工停产，安托法加斯塔旗下Centinela铜矿工会于10月8日启动罢工，Escondida劳资谈判亦存在不确定性，智利供应风险推动矿端溢价上升。。宏观层面，长期看宏观环境支撑铜价，预计美元未来将会继续贬值，看好铜价。此外强势的供需基本面支撑铜价，中国宏观政策端或将持续发力，电力基建、新能源汽车、家电消费等领域的刺激手段或将进一步扩大。受益标的：【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【金诚信】、【江西铜业】、【西部矿业】、【北方铜业】、【铜陵有色】、【云南铜业】。

供给端收缩确定性极强，中东电解铝产能占全球近9%，6%全球产能确定性停产，地缘冲突加剧区域减产风险，叠加欧洲、美澳、非洲等高电价产区持续减产（莫桑比克已停产58万吨产能，全球潜在减产量达150-200万吨/年），铝土矿成本上行也将倒逼产能退出，几内亚出口量或将面临减少；反观需求端，即便经济偏弱，电解铝作为刚需工业品，历史下行周期消费降幅仅1%-2%，收缩幅度远小于供给端。当前市场聚焦电解铝下游消费下滑担忧，铝价与板块股票同步走弱，但后续若密集落地减产停产公告，铝价进一步下跌空间极为有限，具备左侧关注价值。受益标的：【宏桥控股】、【天山铝业】、【云铝股份】、【中孚实业】、【神火股份】、【中国铝业】、【南山铝业】、【华通线缆】。

中东冲突推升全球能源安全重视度，各国加速布局新能源储能与电网安全建设，进一步催生全钒液流电池的应用需求，叠加国内 “双碳” 目标推进、储能补贴政策落地，钒电池产业链加速放量，带动钒需求持续攀升。受益标的：【钒钛股份】。

风险提示

1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；

2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；

3）国内消费力度不及预期；

4）海外能源问题再度严峻。

1.美联储主席沃什：不会预判未来利率决策，未透露10月是否继续加息

金十数据10月16日讯，美联储主席凯文·沃什周五表示，他不会提前对利率决策作出判断，也未透露美联储将在10月27日至28日的货币政策会议上继续加息，还是如市场预期的那样维持短期利率不变。沃什在曼谷举行的2026年IMF和世界银行年会上表示，美联储9月加息时“已经非常明确地表明，我们将实现物价稳定，并撤回了一定程度的货币政策宽松”。他强调：“我不会预判任何一次会议的决定。我认为，现在不应该提前透露自己可能在今年剩余几次会议上采取什么行动。”(金十数据APP)

2.美联储古尔斯比：9月通胀令人失望，但加息前需更多数据

金十数据10月15日讯，芝加哥联储主席古尔斯比表示，美国9月通胀数据高于预期令人失望，尤其是服务业通胀仍超过5%，核心商品价格涨幅也未如预期回落，显示通胀压力可能比此前判断的更加顽固。他指出，如果核心通胀持续维持在月度涨幅年化约4%的水平，将完全不可接受，美联储必须采取政策行动。古尔斯比表示，目前尚不清楚现有利率是否足以使通胀回归2%的目标，倾向于等待更多数据再决定是否进一步加息。但如果未来几个月通胀数据继续维持当前水平，美联储就不能坐视不管。他强调，最新数据进一步表明，通胀并非暂时性现象，回落速度也慢于此前预期。古尔斯比同时指出，美国就业市场非常稳定，经济增长强劲，消费者支出旺盛，AI投资还可能推动经济进一步过热。他表示，辖区企业几乎没有反映经济衰退风险，反而普遍关注成本和价格上涨，因此相比供应冲击，他更加担忧需求过热。古尔斯比强调，如果就业保持稳定，而通胀持续高于目标并朝错误方向发展，美联储就必须采取措施防止经济进一步过热。(金十数据APP)

本周COMEX黄金下跌0.80%至4,186.70美元/盎司，COMEX白银下跌6.50%至57.135美元/盎司。COMEX黄金库存减少18,005金衡盎司，COMEX白银库存增加1,992,978金衡盎司。SHFE黄金下跌0.75%至901.82元/克，SHFE白银下跌4.67%至14,029元/千克。SHFE黄金库存增加900千克至116,928千克，SHFE白银库存减少79,521千克至1,402,972千克。

本周NYMEX铂下跌3.29%至1,639.70美元/盎司，上海金交所铂金下跌2.85%至403.79元/克；NYMEX钯下跌3.04%至1,115.00美元/盎司，中国钯价格下跌4.23%至271.50元/克。

金银比上升6.11%至73.28，本周SPDR黄金ETF持仓增加25,110.54金衡盎司，SLV白银ETF持仓增加4,650,009.70盎司。

1.1.3贵金属：通胀扰动与利率回落交织，黄金相对白银更具韧性

周二，美国9月NFIB小型企业信心指数97.9，预期98.2，前值98.7。

周三，美国9月CPI同比3.7%，前值3.4%；环比0.6%，前值0.4%；核心CPI同比2.6%，前值2.4%；核心CPI环比0.3%，前值0.3%。

周四，美国9月PPI同比6.3%，预期5.3%；PPI环比1.3%，预期0.5%；美国9月零售销售环比0.8%。

周五，美国9月工业产出环比0.7%，预期0.4%，前值修正为0.1%。

本周贵金属调整的根源在于通胀重新升温与政策路径尚未明确。能源涨价推高整体CPI，意味着货币政策难以仅依据增长放缓预期快速转向，周中无息资产面临持有成本压力。随后官员倾向观察此前政策效果，长端收益率回落，黄金的估值压力边际减轻；但暂停行动并不意味着通胀风险消失，故修复仍受约束。同时，科技资产波动放大使资金更重视防御性，黄金的货币与避险属性相对突出；白银除利率因素外，还受到工业需求预期及风险仓位调整影响。

中长期看，本轮黄金牛市的核心并非单一降息交易，而是美元信用重估、美国财政约束、央行储备多元化与地缘风险共振。美国国债规模已突破40万亿美元，2026财年前10个月财政赤字达到1.8万亿美元；同期净利息支出升至9,630亿美元，同比增长14%，约占财政收入的21.5%，并超过同期7,630亿美元的国防支出，债务滚续与付息压力持续削弱市场对美国财政可持续性的信心。财政部长贝森特推动财政部将10至30年期美债单次回购规模由20亿美元提高至至少40亿美元，该操作并非量化宽松，但反映美国长债供给压力和市场流动性问题已经引起政策层关注，进一步强化黄金对主权信用和货币风险的对冲价值。地缘方面，美伊与俄乌冲突仍未解决，避险需求与通胀风险同步上升。央行购金趋势亦延续，2026年二季度全球央行净购金289吨，创历史同期新高，表明降低美元资产集中度、提高黄金储备占比仍是长期方向。美元信用弱化、债务扩张、央行购金及地缘风险构成的中长期支撑并未改变。受益于金价上涨，黄金资源股盈利预期增强，目前黄金股估值处于较低水平，关注黄金股配置机会。受益标的：【赤峰黄金】、【山金国际】、【中金黄金】、【山东黄金】、【西部黄金】、【晓程科技】、【株冶集团】、【灵宝黄金】、【万国黄金集团】、【中国黄金国际】。

中长期看，白银与黄金共享美元信用重估、美国财政债务扩张、央行购金及地缘避险逻辑，同时兼具更高的工业需求弹性。政策层面，白银已被纳入美国2025年关键矿产清单，其在电气回路、电池、光伏及高端电子领域的重要性得到进一步确认，有利于提升市场对供应链安全和战略库存的关注。基本面方面，尽管光伏行业持续推进银浆减量和铜替代，2026年工业用银需求预计有所回落，但全球白银市场仍将连续第六年出现供需缺口，预计缺口约4,630万盎司，看好白银价格走势。当前白银板块处于回调筑底阶段，虽短期受美元走强、降息预期延后压制，但中长期仍具备布局价值。白银受益标的：【盛达资源】、【兴业银锡】。

白银除贵金属属性外，AI数据中心带来的工业材料需求值得重点关注。随着AI服务器单柜功率持续提升，数据中心电源、UPS、配电柜、继电器、断路器、液冷控制系统等环节对高可靠导电材料需求上行。银基接触头材料具备高导电、抗电弧、耐熔焊、耐磨损等特性，适用于大电流、高频开断场景，是电力控制与保护系统中的关键耗材。AI数据中心从“算力扩张”向“电力系统升级”延伸，银基触点、触头、复合带材等材料的用量和价值量有望同步提升。受益标的：【福达合金】、【温州宏丰】、【贵研铂业】。

1.2.基本金属

1.2.1一周重点新闻

1.智利Centinela铜矿工会达成初步协议，逾一周罢工结束

SHMET10月17日讯，智利安托法加斯塔旗下Centinela铜矿的两个罢工工会已就新的集体劳动合同达成初步协议，结束了持续逾一周的罢工。两个工会于周五晚间召开会议，向会员介绍协议内容，并将于周六举行投票，决定是否正式批准该协议。Distrito Centinela和Minera Esperanza两个工会的700多名会员于10月7日开始罢工，此前劳资双方的合同谈判破裂。工会要求所有工人无论隶属于哪个工会，都应享有相同的福利待遇。两个工会本周重返谈判桌，寻求解决劳资纠纷。Centinela铜矿的罢工，加上必和必拓旗下智利埃斯孔迪达铜矿面临的罢工威胁，一直对全球铜价形成支撑。

2.中国五矿启动科马考铜矿三期扩建可行性研究

SHMET10月16日讯，10月15日，在北京举行的博茨瓦纳—中国高级别贸易投资峰会上，五矿资源有限公司董事长曹亮表示，博茨瓦纳已成为中国五矿近年来新增投资规模最大、增长最快的海外市场之一，中国五矿将继续围绕科马考铜矿推进长期投资，并已启动三期扩建项目的可行性研究。科马考铜矿位于博茨瓦纳卡拉哈里铜矿带，是非洲第十大铜矿。曹亮表示，若后续投资继续推进，项目将为双方探索矿业产业链合作、技术转移和绿色矿山建设提供更大空间。（21经济网）

3.CRU：2027年铝市过剩140万吨，中东产量反弹至640万吨

SHMET10月16日讯，CRU铝原材料主管Ross Strachan表示，预计中东供应将大幅反弹，产量将从今年的480万吨升至2027年的640万吨。中东约占全球原铝产能的9%，其出货量因伊朗战争受到严重干扰。CRU预计明年将出现140万吨供应过剩，而今年为71.1万吨供应缺口。2025年全球原铝产量为7380万吨。CRU预计到2027年印尼产量将较今年翻一倍多，达到320万吨。（文华财经）

4.Wood Mackenzie：2027年铝市过剩约50万吨

SHMET10月16日讯，伍德麦肯兹高级研究经理Uday Patel预计，2027年铝市供应过剩约50万吨，而今年为90万吨供应缺口。海湾地区冶炼厂正在恢复，但被迫使用替代路线绕过霍尔木兹海峡将金属运往出口市场，成本高昂。Patel称：“你可能会看到这样一种情况：市场存在过剩，但溢价甚至价格仍然居高不下。”他预计明年印尼将新增约100万吨产量，但指出该国铝行业存在“成长阵痛”，冶炼厂建设速度快于基础设施，港口和电力供应难以跟上。（文华财经）

1.2.2价格及库存

本周LME市场，铜下跌1.31%至14,359.50美元/吨，铝下跌1.60%至3,008.00美元/吨，锌下跌3.14%至3,682.00美元/吨，铅下跌0.03%至1,885.00美元/吨。SHFE市场，铜下跌0.23%至109,860元/吨，铝下跌0.85%至23,270元/吨，锌下跌1.77%至25,470元/吨，铅上涨1.00%至16,140元/吨。

库存方面，本周LME市场，铜较上周减少3.26%，铝较上周减少0.42%，锌较上周增加24.77%，铅较上周减少2.26%。本周SHFE市场，铜较上周增加25.91%，铝较上周减少11.04%，锌较上周减少1.47%，铅较上周减少9.69%。

1.2.3铜：矿端约束仍在，国内累库限制上行空间

宏观方面，美国通胀偏强扰动利率预期，随后美元及美债收益率回落，铜价受到的宏观压力有所缓解，但工业需求和风险偏好尚未形成共振。

供应方面，数据库铜精矿TC维持-231美元/吨，原料偏紧对冶炼利润的压力并未消失。Escondida即时罢工风险缓解削弱新增事件溢价，但不能消除长期矿山扩产约束。矿端紧张能否进一步传导至精炼铜供应，取决于检修、生产调整、长单和副产品收益，负TC本身不等于当周精铜已经减产。海外去库和国内累库并存，说明资源区域配置与终端消费节奏仍不一致。安托法加斯塔旗下Centinela铜矿工会于10月8日启动罢工，Escondida劳资谈判亦存在不确定性，智利供应风险推动矿端溢价上升。

需求方面，国内可交割库存尚未随节后需求恢复而消化，高绝对价格增加线缆和铜加工企业资金占用，下游若缺乏订单与价格传导能力，更倾向按需采购。电网、电力设备、新能源汽车与数据中心提供中长期需求，但本周库存不支持将这些方向概括为全面旺盛。

库存方面，SHFE铜库存增加15,218吨或25.91%至7.40万吨，LME铜库存减少7,600吨或3.26%至22.54万吨。

中长期看，铜作为能源转型关键金属，在“十五五”规划政策导向下具备战略配置价值。供给端，进入2026年，全球主要矿山今年继续出现罢工停产。宏观层面，长期看宏观环境支撑铜价，预计美元未来将会继续贬值，看好铜价。此外强势的供需基本面支撑铜价，中国宏观政策端或将持续发力，电力基建、新能源汽车、家电消费等领域的刺激手段或将进一步扩大。受益标的：【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【金诚信】、【江西铜业】、【西部矿业】、【北方铜业】、【铜陵有色】、【云南铜业】。

在AI算力大基建浪潮下，铜的需求逻辑正在从传统电力金属进一步扩展为AI硬件底层核心材料。1）AI服务器、交换机及高速网络设备的速率持续提升，短距离高速互连中铜缆凭借低成本、低功耗、低时延优势，在机柜内互连、服务器背板和高速连接场景中仍具重要地位。2）高频高速PCB、AI加速卡、交换机主板对高性能铜箔需求提升，低轮廓、高延展、高可靠铜箔成为高速信号传输的关键材料。3）AI服务器功率密度提升带动供电铜排、连接器铜合金、液冷板、散热模组和电源系统铜材需求增长，铜从“用量逻辑”升级为“用量+材料附加值”双重逻辑。受益标的：高端铜箔及铜材端：【铜冠铜箔】、【中一科技】、【嘉元科技】、【诺德股份】、【德福科技】、【宝鼎科技】、【博威合金】、【楚江新材】、【金田股份】、【海亮股份】、【众源新材】、【电工合金】、【有研粉材】；高速互连及连接器外延标的：【沃尔核材】、【神宇股份】、【兆龙互连】、【鼎通科技】、【华丰科技】。

1.2.4铝：库存去化提供支撑，原料成本下移限制弹性

宏观方面，美国通胀回升和利率预期反复使工业金属估值承压，后半周美元回落虽有利于缓解压力，但尚不足以逆转全周调整。铝价本周内外盘均下跌，国内跌幅相对较小，与境内库存去化形成呼应。

供应方面，国产氧化铝现货均价由2,655元/吨降至2,645元/吨，原料成本继续小幅下移。其一方面弱化电解铝成本支撑，另一方面有利于一体化程度不同的企业形成利润分化，不能仅依据铝价方向推断全产业链盈利。

需求方面，下游按需、逢低采购为主，高价阶段承接较谨慎。汽车、电网、包装和板带箔需求存在结构性支撑，但建筑及其他加工环节的订单强弱仍需分别判断。本周SHFE铝库存较铜累库表现更强，为国内铝价提供相对支撑；同时氧化铝价格下移和现货采购谨慎限制上涨斜率。

库存方面，SHFE铝库存减少29,401吨或11.04%至23.70万吨，LME铝库存减少1,000吨或0.42%至23.79万吨。

短期成本下移和高供给压制铝价，持续去库则限制下行空间。供给端收缩确定性极强，中东电解铝产能占全球近9%，6%全球产能确定性停产，地缘冲突加剧区域减产风险，叠加欧洲、美澳、非洲等高电价产区持续减产（莫桑比克已停产58万吨产能，全球潜在减产量达150-200万吨/年），铝土矿成本上行也将倒逼产能退出，几内亚出口量或将面临减少；反观需求端，即便经济偏弱，电解铝作为刚需工业品，历史下行周期消费降幅仅1%-2%，收缩幅度远小于供给端。当前市场聚焦电解铝下游消费下滑担忧，铝价与板块股票同步走弱，但后续若密集落地减产停产公告，铝价进一步下跌空间极为有限，具备左侧关注价值。受益标的：【宏桥控股】、【天山铝业】、【云铝股份】、【中孚实业】、【神火股份】、【中国铝业】、【南山铝业】、【华通线缆】。

AI服务器由单机性能迭代走向超大规模算力集群，芯片功耗、机柜功率密度和供电复杂度快速提升，铝产业链的AI材料属性正在被重新定价。1）氮化铝具备高导热、绝缘、低热膨胀系数等特性，适用于AI芯片、功率器件、高功率模块、陶瓷基板和封装散热场景，随着AI芯片功耗提升，高导热封装材料和散热基板需求有望持续增长。2）AI服务器电源架构向48V/54V甚至更高电压演进，UPS、电源模块、液冷供配电系统和高功率转换环节对铝电解电容器的耐纹波、长寿命和高可靠性要求提升，带动高端铝电容及上游电子铝箔、电极箔需求增长。3）液冷板、散热结构件、服务器机箱和电力母排等环节也将拉动高强高导铝材需求。投资逻辑上，铝不仅是电解铝商品价格弹性，更是AI供电、散热和电子材料升级链条。受益标的，铝电容及电极箔端：【江海股份】、【艾华集团】、【海星股份】、【东阳光】、【新疆众和】、【华锋股份】；氮化铝、陶瓷封装及导热材料端：【国瓷材料】、【三环集团】、【中瓷电子】、【华瓷股份】、【联瑞新材】。

1.2.5锌：LME库存明显增加，低加工费支撑受到削弱

进口锌精矿TC由-135降至-140，国产TC由-2,450元/金属吨降至-2,550元/金属吨，矿端约束仍在。需求端，镀锌、压铸及氧化锌需观察实际订单，高原料价格与终端利润约束下难以假定补库持续放大。短期宏观压力与显性库存增加对价格影响更直接，后续重点验证炼厂实际减产、库存新增来源及镀锌订单。

库存方面，SHFE锌库存减少2,155吨或1.47%至14.40万吨，LME锌库存增加31,425吨或24.77%至15.83万吨。

1.2.6铅：国内外同步去库，沪铅相对抗跌

本周LME价格下跌0.03%，SHFE上涨1.00%，在主要工业金属中表现相对较强，显性库存去化为价格提供支撑。供应端，应观察废电瓶采购成本、再生铅利润和原生铅排产之间的联动，成本偏高能够限制低价供给，却不保证企业持续减产。需求端，汽车启动电池、电动自行车电池及备电订单依旧处于淡季。

库存端，SHFE铅库存减少5,423吨或9.69%至5.06万吨，LME铅库存减少7,850吨或2.26%至33.93万吨。

1.3.小金属

1.3.1一周重点新闻

9月中国钨钼冶炼产业景气指数小幅回落 重新回到“正常”区间

SHMET10月16日讯，中国钨钼产业月度景气指数监测结果显示，2026年9月，中国钨钼产业景气指数为40.2，较8月回落12.6个百分点，重新回到“正常”区间；先行指数为51.5，较8月回落19.7个百分点。该指数大幅下滑主要受钨钼价格回落、硬质合金产量下滑、粗钢需求走弱以及固定资产投资进一步收缩拖累；仅钨钼出口额继续保持增长形成部分对冲，整体先行信号明显转弱，钨钼行业短期上行压力加大；一致指数为71.7，较8月回落2.2个百分点。（中国有色金属报）

1.3.3镁：成交偏弱延续，出货压力推动报价下移

本周镁锭下跌2.20%至16,880元/吨，跌幅较上周扩大，核心仍是成交承接不足与出货压力。供应端，在缺乏明确大规模减产证据时，不宜仅凭成本支撑判断底部已现；企业现金流和库存周转压力可能使报价继续松动。需求端，铝合金添加、汽车压铸、3C结构件和出口采购均需订单确认，价格下降可能吸引阶段补库，也可能使买方延后采购。

1.3.4钼：海外回落与钢招压价共振，高成本难抵成交偏弱

本周钼铁下跌0.58%至34.25万元/吨，钼精矿下跌0.18%至5,415元/吨度，成品弱于原料。海外氧化钼走弱、国内钢招表现不足，持货商高报价缺乏成交支持。短期矛盾从前期惜售转向高成本与下游接受能力之间的挤压：原料回落较慢，使钼铁企业利润承压，但钢厂能够通过压价、分批采购控制成本。

钼具备高熔点、高强度、耐高温、耐腐蚀和低热膨胀等特性，在AI硬件链条中主要体现为三条增量逻辑。第一，AI芯片功耗大幅提升，先进封装、高功率模块和服务器散热系统对钼铜热沉、钼铜复合材料、钼靶材等高导热、低膨胀材料需求提升，钼铜材料可用于匹配芯片、陶瓷基板和封装结构的热膨胀系数。第二，AI数据中心电力系统、液冷系统、核能配套、燃气轮机和高端装备对含钼不锈钢、特钢和高温合金需求提升，钼作为耐蚀耐热合金元素的价值量上升。第三，半导体和显示领域中钼靶材、钼薄膜、钼粉等材料在先进制造中具备高附加值属性。供给端看，钼矿新增产能释放慢，海外钼多为铜伴生矿，供给弹性有限；需求端看，AI带来的不是传统钢招单一需求，而是“特钢+高温合金+靶材+钼铜热沉”的多点扩散。受益标的：【金钼股份】、【盛龙股份】、【国城矿业】。

1.3.5钒：原料报价下移，合金暂稳仍待钢招验证

本周五氧化二钒下跌1.35%至7.325万元/吨，钒铁持平于8.50万元/吨，原料走弱而合金报价暂稳。成本支撑减弱、合金招标承压，反映短期钢厂采购仍是主要约束。原料价格下移有助于缓解合金企业成本，但若下游压价同步发生，利润改善未必持续。需求仍以钢铁添加为基础。

钒供给端呈现全球刚性格局，国内钒资源以钒钛磁铁矿副产为主，新增产能受环保、能耗双控及资源禀赋限制，审批严格且扩产周期长，中小产能持续出清；海外供给高度集中，且多为钢铁副产，供给弹性有限，叠加产业链各环节库存处于历史低位，厂家挺价意愿强烈。需求端，2025年中国钒电池新增装机规模达992.68MW/4179.02MWh，同比增长125.6%（功率）和139.9%（容量）。截至2025年底，钒电池累计装机规模达1745.06MW/7198MWh，在新型储能中占比约1.3%（功率）/2.1%（容量），行业进入规模化商用元年。全钒液流电池凭借安全性高、循环寿命长、储能容量大、适配长时储能的核心优势，契合新能源并网、电网调峰、工商业储能的大规模应用需求，随着国内储能政策持续加码、各地钒电池项目密集落地，钒电池对钒的需求进入爆发式增长阶段，成为拉动钒需求的核心动力。

中东冲突推升全球能源安全重视度，各国加速布局新能源储能与电网安全建设，进一步催生全钒液流电池的应用需求，叠加国内 “双碳” 目标推进、储能补贴政策落地，钒电池产业链加速放量，带动钒需求持续攀升。受益标的：【钒钛股份】。

本周上证指数报收3,716.28点，下跌2.56%；深证成指报收11,802.46点，下跌6.64%；沪深300下跌3.40%；有色金属板块下跌7.32%，

从细分行业看，黄金、稀土及磁性材料、铜、铝、其他稀有金属、铅锌、镍钴锡锑、锂、钨分别下跌4.66%、5.04%、5.69%、5.93%、9.23%、9.69%、10.56%、13.43%、13.88%。

2.风险提示