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宏观经济

2024年宏观经济：全球加息周期和我国库存周期的拐点

发布时间：2024-03-26 作者：综合管理部 浏览量：

全球：加息周期的拐点

——2024年全球经济增速预计小幅下降，美欧增速差缩窄


根据主要国际机构预测，2023年全球经济增速在2.6%至3%之间；而2024年经济增速预计会略微下降，下降幅度在0.1%-0.3%之间，幅度相对较小，整体表现相对稳定。主要国际机构和海外投行对2024年美国经济增长预期普遍在1%-1.5%之间，这意味着相比于2023年，经济增速将大幅下降，但仍处于软着陆范围之内；而对欧元区经济预期则普遍比2023年高0.3-0.5个百分点；美欧经济能够平稳过渡，二者增速差缩窄。


——全球大通胀引发的加息潮基本结束


本轮全球大通胀在2022年中期达到高点，随后出现趋势性下行。全球仍在加息的国家占比大幅回落，发展中国家已经开始进入降息阶段。


——全球主要国家所处的周期位置不同


美国处于前期政策消化期，未来几年增速会逐步回落。欧洲逐渐走出地缘政治冲突的冲击，开始缓慢恢复。中国正在复苏的进程中，印度经济增长势头较为强劲，日本则可能进入加息周期。

图1：主要国家和经济体所处周期位置示意图

 

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资料来源：Wind，五矿证券研究所

美国软着陆概率较大，降息预计在年中

——2023年美国经济缘何大超预期？


拜登政府推出大规模财政刺激计划，以“制造业回流”的名义对制造业企业进行补贴，带动了制造业产业链投资。美国居民在疫情期间积累的超额储蓄仍在，保持了消费的韧性。美国近几年主要在政府层面加杠杆，企业杠杆率增速不快，尤其是居民部门已经经历了十几年的去杠杆。所以美联储加息对政府财政的压力更大，居民和企业部门所承受的压力相对较小，故私人部门仍保持较强活力。

图2：美国政府赤字大幅扩张

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资料来源：Wind，五矿证券研究所

图3：美国居民超额储蓄仍在

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资料来源：Wind，五矿证券研究所

图4：美国高利率的代价更多由政府部门承担

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资料来源：Wind，五矿证券研究所


——2024年美国经济重演2023年情形的概率不高


拜登政府财政支出力度很难再现2023年水平。从历史经验来看，在大选年份，如果美国国会两院为两党分治，则财政收缩的概率很高。而且共和党已经罢免了向民主党妥协的众议院议长麦卡锡，民主党推行财政刺激将受到更大阻力。根据旧金山联储测算，美国居民的超额储蓄将在2024年上半年消耗完毕。


——预计美联储在年中降息


去年12月，美联储点阵图显示2024年会有三次降息，这是从官方层面“预告”了降息的可能性。美联储降息无需通胀一定降至2%，降息条件也可以是“通胀确认回落趋势”叠加“美国经济出现走弱迹象”。目前美国通胀仍有粘性，就业市场也较为强劲，短期内可能难以降息。但信用卡拖欠率已经突破疫情前的趋势线，反映出高利率对居民财务的冲击正在显现。预计美联储将在年中开启降息周期。

图5：点阵图反映2024年将降息三次

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资料来源：FOMC，五矿证券研究所

地缘政治风险值得警惕

2024年是历史上最大的“超级大选年”。据彭博社统计，2024年举行选举的国家和地区覆盖人口达32亿，占全球总人口的41%，经济总量达44.2万亿美元，占全球经济总产出的42%。其中有和中国相关性较高的美国、俄罗斯、印度、印尼、中国台湾等。大选年份通常地缘政治风险较高，今年尤其需要警惕。

低通胀是当前中国经济的核心矛盾

2023年顺利完成增长目标，但离潜在增速仍有差距。2023年全年经济增速为5.2%，但这与2022年疫情防控导致的低基数有关。从两年平均增速来看，2023年经济增速为4.1%，明显低于当前中国经济潜在增速。


——制约消费因素：宏观数据和微观体感之间存在“温差”


2023年虽是经济复苏之年，但是消费者信心却并未随之“复苏”，进而制约了消费增长。重要原因在于宏观数据和微观感受之间存在“温差”，即居民对经济复苏的感受度不高。企业营收和居民收入都是名义值，而GDP增速通常指实际增速。2023年是较为罕见的名义GDP增速低于实际GDP增速的年份，且名义增速较2022年更低，影响了企业和居民的体感。

图6：2023年名义GDP增速低于实际GDP增速

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资料来源：Wind，五矿证券研究所


——制约投资的因素：过高的实际利率


虽然2022年以来美联储大幅加息，中国不断降息，导致中美利差倒挂，但实际上中国的实际利率一直处于很高的水平，甚至远高于过去多年来的中枢。实际利率高企使企业和居民对投资回报率提出了更高要求，也相应抑制了企业和居民的投资意愿。

图7：中国实际利率过高

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资料来源：Wind，五矿证券研究所


——制约信用扩张的因素：房地产行业持续下行


房地产开发投资在2022年下降10%之后，2023年再度下降9.6%，两年下降20%左右。商品房销售面积两年累计下降超过30%。居民购房大幅下降伴随着信贷扩张也受到了制约。

拉动需求仍需政策发力

——预计2024年经济增长目标会维持在“5%”左右


经济大省已经陆续召开了地方两会，对2024年提出的目标与2023年基本一致。北京、上海、广东等地历年经济目标与全国一致性很高，预计2024年仍会延续2023年“5%”左右的经济增长目标。鉴于2023年两年平均增速只有4.1%，2024年要达到5%的目标还需政策发力。

表1：主要省市制定的经济增长目标

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资料来源：各省市两会，五矿证券研究所


——货币政策预计进一步降准和降息


中国货币政策主要受到两方面因素影响：一是中国经济基本面，二是人民币汇率的稳定。2023年由于人民币贬值较快，稳定汇率成为央行制定货币政策的更重要考量。但近期随着美联储加息周期终止，美元下行导致人民币汇率压力减轻，中国货币政策的空间也随之打开。央行1月24日宣布降准，释放了货币政策将积极有为的信号。预计未来还会有更进一步的降息和降准。

图8：人民币汇率压力减轻

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资料来源：Wind，五矿证券研究所


——关注“三大工程”对房地产投资的托底作用


由于房地产新开工面积持续走低，房地产投资目前仍难言底部。但是中央政府将保障性住房建设、城中村改造和“平急两用”公共基础设施这“三大工程”作为未来的重点工作，将有助于托底房地产投资增速。目前“三大工程”项目进展缓慢，可能与地方政府财政资金紧张有关。央行已经重启PSL用于“三大工程”的融资支持，预计未来PSL有望持续投放，其力度决定了房地产投资企稳的时点。

上半年或将开启补库存周期

——中国去库存周期已接近拐点


本轮库存周期始于2019年末，2022年4月之后开始去库存。目前无论是时间长度还是库存同比低点都已经接近历史周期上的拐点位置。

图9：库存周期接近经验上的拐点

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资料来源：Wind，五矿证券研究所


——或将迎来全球共振补库存


全球各国制造业周期具有很强的共振效应。目前美国也进入到了库存周期底部，可能会开启新一轮的补库存周期。如果美国等海外经济体进入补库存周期，中国则会迎来需求端的较大提振，随即同样开启补库存周期。预计中国上半年将会开启新一轮库存周期，从而带动经济进入正向循环。


作者 | 尤春野 五矿证券研究所宏观首席分析师

（根据其在2024年主要金属矿产品市场分析研讨会上的发言整理）


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