本周COMEX黄金上涨1.32%至4,569.90美元/盎司，COMEX白银下跌0.43%至75.59美元/盎司。SHFE黄金下跌0.40%至989.40元/克，SHFE白银下跌1.73%至18,358.00元/千克。

本周金银比上涨1.76%至60.46。本周SPDR黄金ETF持仓减少183,609.63金衡盎司，SLV白银ETF持仓减少3,076,155.60盎司。

周二，美国3月FHFA房价指数月率 0.1%，前值由0.00%修正为-0.1%。美国3月S&P/CS20座大城市未季调房价指数年率 0.8%，预期1%，前值0.90%。美国5月谘商会消费者信心指数 93.1，预期92，前值92.8。美国5月达拉斯联储商业活动指数 0.4，前值-2.3。

周三，美国至5月9日当周ADP就业人数周度变动 3.575万人，前值4.225万人。美国5月里奇蒙德联储制造业指数 13，预期4，前值3。

周四，美国4月耐用品订单月率 7.9%，预期3.5%，前值由0.80%修正为1.3%。美国至5月23日当周初请失业金人数 21.5万人，预期21.1万人，前值由20.9万人修正为21万人。美国第一季度实际GDP年化季率修正值 1.6%，预期2.00%，前值2.00%。美国4月个人支出月率 0.5%，预期0.50%，前值由0.90%修正为1%。美国4月核心PCE物价指数年率 3.3%，预期3.30%，前值3.20%。美国4月核心PCE物价指数月率 0.2%，预期0.30%，前值0.30%。

周五，美国5月芝加哥PMI：前值 49.2，预期 50.5，公布 62.7。

5月22日，凯文·沃什正式宣誓就任新一届美联储主席。尽管市场此前预期其上任将顺应白宫推动降息，但目前通胀被美伊冲突推高至3.8%。周末和谈成功并未迅速削减美联储决策层的忧虑。本周以圣路易斯联储主席穆萨莱姆、纽约联储主席威廉姆斯为首的官员密集发声，公开警告“若未来一两个季度通胀不降温，加息将无可避免”，甚至对AI能否压低通胀提出强烈质疑。

周末美伊和平协议“谅解备忘录”基本谈判完成的消息，直接引发了本周初国际油价重挫。随着霍尔木兹海峡逐步重新开放的预期形成，前期在黄金中博弈中东断供的对冲基金出现阶段性离场。

周中触底后，由于绝对金价回落引发国内及全球终端实物刚需全面爆发，加之新任美联储主席沃什高调宣誓就职并释放强烈的抗通胀信号，黄金的“抗通胀与去美元化”底层叙事再次激活。

中长期看，这一轮黄金大牛市，主要在于美元的地位下降，而美元地位下降，同时也是因为国际社会对于美元的不信任，已经成为历史性大趋势，这将对黄金形成长期支撑。美国GDP结构性问题突出，降息预期难以回调。地缘冲突持续，俄乌地区仍未达成一致。全球范围内“去美元化”趋势的加速，长期将持续推动央行和投资者持续购金。长期看，全球货币与债务担忧，使得黄金受益于债务和货币宽松的交易方向，美国债务总额已突破39万亿美元，“大而美”法案的通过预计提高美国3.4万亿美元财政赤字，美国联邦政府在2025财年的预算赤字为1.8万亿美元，美国联邦上诉法院驳回了特朗普政府推迟启动退还关税程序的请求，将案件发回了美国国际贸易法院，贸易专家估计，美国政府可能需要向缴纳税款的企业退还高达1750亿美元的税款，进一步提高赤字。全球多国财政赤字处于高位，降息趋势下国债利率上涨，体现对债务规模的担忧，看好未来黄金价格。受益于金价上涨，黄金资源股盈利预期增强，目前黄金股估值处于较低水平，关注黄金股配置机会。受益标的：【赤峰黄金】、【山金国际】、【中金黄金】、【山东黄金】、【西部黄金】、【晓程科技】、【株冶集团】、【灵宝黄金】、【中国黄金国际】。

白银宏观逻辑与黄金类似，同时兼具更强的工业属性，其价格驱动是基本面、政策面与交易层面的共振结果。从核心支撑来看，白银被列入美国“关键矿产”清单，引发资金持续关注与囤积效应，成为价格上涨的重要政策催化，尽管短期需求有所回落，但供应端缺口依然突出，成为银价的核心基本面支撑，预计未来几年，白银供需缺口将持续扩大。叠加宽松周期下工业复苏需求提振，白银价格弹性显著高于黄金，有望在宽松环境与工业需求共振下实现上涨，长期看好白银价格走势。当前白银板块处于回调筑底阶段，虽短期受美元走强、降息预期延后压制，但中长期仍具备布局价值。白银受益标的：【盛达资源】、【兴业银锡】。

本周LME市场，铜较上周下跌0.17%至13,611.50美元/吨，铝较上周上涨0.49%至3,674.00美元/吨，锌较上周下跌0.03%至3,543.50美元/吨，铅较上周下跌0.07%至2,011.50美元/吨。

本周SHFE市场，铜较上周上涨0.12%至105,000.00元/吨，铝较上周下跌0.96%至24,270.00元/吨，锌较上周上涨0.69%至24,965.00元/吨，铅较上周下跌1.05%至16,560.00元/吨。

铜：美伊停战预期引导油价回撤，成本红利驱动铜产业链利益

宏观方面，本周初市场集中定价美伊框架协议。霍尔木兹海峡全面重新开放的预期导致此前积压的中东地缘风险溢价和运费溢价面临系统性出清，原油价格在周初出现下跌。这直接减轻了全球制造业的输入型通胀压力，引发大宗商品高位投机多头阶段性平仓。5月22日凯文·沃什正式宣誓就职。本周联储决策层密集发声，暗示若未来一两个季度通胀无法重回下行通道，不排除重启加息。对通胀顽固性的焦虑重新激活了铜作为硬资产抗通胀工具的底层逻辑。

供应方面，本周国内现货铜精矿加工费（TC）持续在-$100美元/干吨以下的绝对历史极低位恶化，智利与秘鲁的精矿发运延迟持续兑现。矿端紧缺已经从远期预期转化为强现实。随着TC深度倒挂，5月下旬国内粗炼厂春夏季集中检修期正式步入实质性减产阶段。

需求方面，油价大跌联动拖累了传统能耗成本，铜杆、铜板带箔等高耗能加工企业垫资压力大幅减轻。在智能电网、新能源汽车轻量化以及高开支AI数据中心线缆刚性订单的支撑下，下游企业在周中铜价下跌时集体进行滚动补库。

库存方面，本周上期所库存较上周减少7,033吨或3.83%至17.64万吨。LME库存较上周减少2,475吨或0.63%至38.94万吨。COMEX库存较上周增加6,204吨或0.98%至64.02万吨。

中长期看，铜作为能源转型关键金属，在“十五五”规划政策导向下具备战略配置价值。供给端，进入2026年，全球主要矿山今年继续出现罢工停产，供给层面依旧偏紧。宏观层面，美联储年内降息概率仍存，长期看宏观环境支撑铜价，预计美元未来将会继续贬值，看好铜价。此外强势的供需基本面支撑铜价，中国宏观政策端或将持续发力，电力基建、新能源汽车、家电消费等领域的刺激手段或将进一步扩大。受益标的：【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【金诚信】、【江西铜业】、【西部矿业】、【北方铜业】、【铜陵有色】、【云南铜业】。

铝：海外供应冲击催化四年新高，基本面支撑铝价高位

宏观方面，周初市场深度消化美伊备忘录，霍尔木兹海峡逐步开放的预期导致原油地缘溢价和运费溢价面临系统性出清，国际油价和国内SC原油大幅重挫，削减了全球制造业的输入型能耗压力。5月22日凯文·沃什正式就职。本周联储决策层密集放鹰，暗示若通胀持续顽固不排除重启加息。

供应方面，尽管周末外交和谈取得突破，但中东相关受损设施完全修复需耗时数月至一年，海外现货铝溢价与欧洲、北美紧缺倒逼LME库存持续滑落至33.8万吨的极低水平。国内晋豫地区铝土矿复产进度依然极其缓慢，几内亚矿石进口到岸成本居高不下。本周氧化铝期货价格维持坚挺。高企的氧化铝成本与油价大跌带来的煤炭、电力调整预期拉锯，为国内电解铝企业构筑了极其坚实的绝对成本防线。

需求方面，电力与能耗占到电解铝冶炼及铝棒、铝板带箔加工总成本的30%~40%以上。本周原油价格的暴跌，间接推动了能耗成本的下行预期。随着油价下跌减轻了加工厂的垫资与能耗压力，加之新能源汽车轻量化、光伏组件、AI数据中心高制冷系统原材料的强韧刚性支撑，下游企业在意识到海外供给缺口短期无法修复后，从周中开始全面进场进行右侧刚需补库，华东及华南社会库存整体去化顺畅。

库存方面，本周上期所库存较上周增加527吨或0.10%至51.64万吨。LME库存较上周减少1,475吨或0.43%至33.80万吨。

供给端收缩确定性极强，中东电解铝产能占全球近9%，6%全球产能确定性停产，地缘冲突加剧区域减产风险，叠加欧洲、美澳、非洲等高电价产区持续减产（莫桑比克已停产58万吨产能，全球潜在减产量达150-200万吨/年），铝土矿成本上行也将倒逼产能退出，几内亚出口量或将面临减少；反观需求端，即便经济偏弱，电解铝作为刚需工业品，历史下行周期消费降幅仅1%-2%，收缩幅度远小于供给端。当前市场聚焦电解铝下游消费下滑担忧，铝价与板块股票同步走弱，但后续若密集落地减产停产公告，铝价进一步下跌空间极为有限，具备左侧关注价值。受益标的：【宏桥控股】、【天山铝业】、【云铝股份】、【中孚实业】、【神火股份】、【中国铝业】、【南山铝业】、【华通线缆】。

锌：矿端长期稀缺抗跌托底锌价

周末美伊停战框架协议的达成导致全球地缘避险和通胀预期骤降，新任美联储主席沃什首秀释放的抗通胀紧缩信号，迅速稳固了大宗商品的硬资产法币对冲叙事；海外矿端供应偏紧及能源危机隐忧持续发酵，国内现货锌精矿TC持续恶化，坚实的成本防线和减产预期提供了强力托底，叠加油价下跌释放的加工能耗红利，激发了下游镀锌与压铸合金企业在锌价下探至低位时的强烈捞底刚需。

库存方面，本周上期所库存较上周增加1,019吨或0.66%至15.43万吨。LME库存较上周增加2,775吨或2.50%至11.38万吨。

铅：刚性成本与再生铅减产支撑铅价

虽然市场逐步步入蓄电池传统的消费淡季，下游接货意愿偏向谨慎，但由于国内铅精矿TC持续处于历史低位，进口窗口深度关闭，叠加废旧电池价格极具刚性、国内再生铅厂在成本倒挂压力下全面兑现减产，极强的成本红线在周中跌势中为铅价提供了坚实支撑。

库存方面，本周上期所库存较上周减少5,392吨或8.15%至6.08万吨。LME库存较上周增加27,525吨或9.61%至31.40万吨。

镁：能耗成本随油价下移，供需弱平衡下镁价筑底

镁锭价格较上周上涨1.67%至18,280元/吨。兰炭与硅铁的硬性成本红线依然坚固，厂家整体亏损承压、挺价惜售情绪浓厚。油价重挫联动减轻了精炼加工环节的传统能耗成本负担，且随着绝对铝价在海外供给冲击下大涨、拉大铝镁价差，原镁在铝合金及精深加工领域的替代性价比进一步获得长线资金关注。不过，由于市场正处于逐步步入夏季淡季的边际博弈中，下游铸件及外贸出口企业仍维持刚需适量补库。

钼：钢招刚需托底钼精矿探底回升

钼铁价格较上周下跌1.88%至31.25万元/吨，钼精矿价格较上周下跌1.39%至4,965元/吨。尽管宏观情绪降温，但矿端中长期供给偏紧与国内特钢、粗钢产业链重组的硬约束并未改变，加之鞍钢、沙钢、特钢等主流钢厂新一轮钼铁常态化招标（钢招）刚需在低位集中释放，钼铁价格在 31.5 - 32 万元/基吨附近获得极具安全垫的强力托底。

钼是兼具供需刚性缺口、战略资源属性、军工高弹性的稀缺小金属，当前正处于周期上行与地缘驱动共振的强势窗口。供给端呈现全球刚性约束，国内受开采总量控制、环保安检趋严影响，中小矿持续出清，无大型新增产能投放；海外钼资源多为铜伴生矿，扩产周期长达 3–5 年，智利、秘鲁等主产区频繁出现生产扰动、品位下滑，叠加全球钼库存处于历史低位、矿山惜售情绪浓厚，原料流通持续紧张。

需求端由传统特钢、新能源、军工高端制造三轮驱动，常规需求稳健增长，光伏 HJT 钼靶材、风电高端特钢等新兴赛道需求快速放量，而军工领域因钼具备超高熔点、高强度、耐高温腐蚀特性，是装甲钢、火炮身管、导弹壳体、航空发动机高温合金不可或缺的核心原料，属于典型 “战争金属”，在地缘冲突升级背景下需求弹性显著放大。

中东冲突推高全球能源与军备风险溢价，各国加速武器消耗补库与战略物资储备，钼合金作为关键军工材料需求直线拉升，且军工采购对价格不敏感，涨价传导顺畅。叠加全球军备扩张周期开启、钼被纳入战略资源与出口管制清单，在低库存、紧供给、高需求弹性共振下，钼价易涨难跌。受益标的：【金钼股份】、【盛龙股份】、【国城矿业】。

钒：片钒高成本挺价，钢厂淡季压价拉锯延续

五氧化二钒价格较上周维持7.88万元/吨，钒铁价格较上周维持9.25万元/吨。主产区大厂及片钒持货商整体库存压力处于受控状态，五氧化二钒价格死守在成本线边缘，厂家因长期处于成本倒挂或微利边缘而挺价情绪极其强烈，现货市场流通量阶段性偏紧的强现实，为钒铁及钒氮合金盘面夯实了硬性的底部安全垫；受周末美伊和谈引起的商品市场系统性洗盘影响，螺纹钢等下游制造产业链观望情绪加重，加之5月下旬黑色系逐步步入传统季节性淡季，钢厂开工率微幅温和压减，导致钢厂进场进行钒氮合金招标采买时表现出极为强烈的缓标、压价情绪，供需双方陷入深度僵持。

钒供给端呈现全球刚性格局，国内钒资源以钒钛磁铁矿副产为主，新增产能受环保、能耗双控及资源禀赋限制，审批严格且扩产周期长，中小产能持续出清；海外供给高度集中，且多为钢铁副产，供给弹性有限，叠加产业链各环节库存处于历史低位，厂家挺价意愿强烈。需求端，2025年中国钒电池新增装机规模达992.68MW/4179.02MWh，同比增长125.6%（功率）和139.9%（容量）。截至2025年底，钒电池累计装机规模达1745.06MW/7198MWh，在新型储能中占比约1.3%（功率）/2.1%（容量），行业进入规模化商用元年。全钒液流电池凭借安全性高、循环寿命长、储能容量大、适配长时储能的核心优势，契合新能源并网、电网调峰、工商业储能的大规模应用需求，随着国内储能政策持续加码、各地钒电池项目密集落地，钒电池对钒的需求进入爆发式增长阶段，成为拉动钒需求的核心动力。

中东冲突推升全球能源安全重视度，各国加速布局新能源储能与电网安全建设，进一步催生全钒液流电池的应用需求，叠加国内 “双碳” 目标推进、储能补贴政策落地，钒电池产业链加速放量，带动钒需求持续攀升。受益标的：【钒钛股份】。

投资建议

中长期看，这一轮黄金大牛市，主要在于美元的地位下降，而美元地位下降，同时也是因为国际社会对于美元的不信任，已经成为历史性大趋势，这将对黄金形成长期支撑。美国GDP结构性问题突出，降息预期难以回调。地缘冲突持续，中东地区局势紧张，俄乌地区仍未达成一致。全球范围内“去美元化”趋势的加速，长期将持续推动央行和投资者持续购金。长期看，全球货币与债务担忧，使得黄金受益于债务和货币宽松的交易方向，美国债务总额已突破39万亿美元，“大而美”法案的通过预计提高美国3.4万亿美元财政赤字，美国联邦政府在2025财年的预算赤字为1.8万亿美元，美国联邦上诉法院驳回了特朗普政府推迟启动退还关税程序的请求，将案件发回了美国国际贸易法院，贸易专家估计，美国政府可能需要向缴纳税款的企业退还高达1750亿美元的税款，进一步提高赤字。全球多国财政赤字处于高位，降息趋势下国债利率上涨，体现对债务规模的担忧，看好未来黄金价格。受益于金价上涨，黄金资源股盈利预期增强，目前黄金股估值处于较低水平，关注黄金股配置机会。受益标的：【赤峰黄金】、【山金国际】、【中金黄金】、【山东黄金】、【西部黄金】、【晓程科技】、【株冶集团】、【灵宝黄金】、【中国黄金国际】。

白银宏观逻辑与黄金类似，同时兼具更强的工业属性，其价格驱动是基本面、政策面与交易层面的共振结果。从核心支撑来看，白银被列入美国“关键矿产”清单，引发资金持续关注与囤积效应，成为价格上涨的重要政策催化，尽管短期需求有所回落，但供应端缺口依然突出，成为银价的核心基本面支撑，预计未来几年，白银供需缺口将持续扩大。叠加宽松周期下工业复苏需求提振，白银价格弹性显著高于黄金，有望在宽松环境与工业需求共振下实现上涨，长期看好白银价格走势。当前白银板块处于回调筑底阶段，虽短期受美元走强、降息预期延后压制，但中长期仍具备布局价值。白银受益标的：【盛达资源】、【兴业银锡】。

中长期看，铜作为能源转型关键金属，在“十五五”规划政策导向下具备战略配置价值。供给端，进入2026年，全球主要矿山今年继续出现罢工停产，供给层面依旧偏紧。宏观层面，美联储年内降息概率仍存，长期看宏观环境支撑铜价，预计美元未来将会继续贬值，看好铜价。此外强势的供需基本面支撑铜价，中国宏观政策端或将持续发力，电力基建、新能源汽车、家电消费等领域的刺激手段或将进一步扩大。受益标的：【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【金诚信】、【江西铜业】、【西部矿业】、【北方铜业】、【铜陵有色】、【云南铜业】。

供给端收缩确定性极强，中东电解铝产能占全球近9%，6%全球产能确定性停产，地缘冲突加剧区域减产风险，叠加欧洲、美澳、非洲等高电价产区持续减产（莫桑比克已停产58万吨产能，全球潜在减产量达150-200万吨/年），铝土矿成本上行也将倒逼产能退出，几内亚出口量或将面临减少；反观需求端，即便经济偏弱，电解铝作为刚需工业品，历史下行周期消费降幅仅1%-2%，收缩幅度远小于供给端。当前市场聚焦电解铝下游消费下滑担忧，铝价与板块股票同步走弱，但后续若密集落地减产停产公告，铝价进一步下跌空间极为有限，具备左侧关注价值。受益标的：【宏桥控股】、【天山铝业】、【云铝股份】、【中孚实业】、【神火股份】、【中国铝业】、【南山铝业】、【华通线缆】。

钼是兼具供需刚性缺口、战略资源属性、军工高弹性的稀缺小金属，当前正处于周期上行与地缘驱动共振的强势窗口。供给端呈现全球刚性约束，国内受开采总量控制、环保安检趋严影响，中小矿持续出清，无大型新增产能投放；海外钼资源多为铜伴生矿，扩产周期长达 3–5 年，智利、秘鲁等主产区频繁出现生产扰动、品位下滑，叠加全球钼库存处于历史低位、矿山惜售情绪浓厚，原料流通持续紧张。需求端由传统特钢、新能源、军工高端制造三轮驱动，中东冲突推高全球能源与军备风险溢价，各国加速武器消耗补库与战略物资储备，钼合金作为关键军工材料需求直线拉升，且军工采购对价格不敏感，涨价传导顺畅。叠加全球军备扩张周期开启、钼被纳入战略资源与出口管制清单，在低库存、紧供给、高需求弹性共振下，钼价易涨难跌。受益标的：【金钼股份】、【盛龙股份】、【国城矿业】。

中东冲突推升全球能源安全重视度，各国加速布局新能源储能与电网安全建设，进一步催生全钒液流电池的应用需求，叠加国内 “双碳” 目标推进、储能补贴政策落地，钒电池产业链加速放量，带动钒需求持续攀升。受益标的：【钒钛股份】。

1.乌兹别克斯坦恢复黄金出口

金十数据5月26日讯，作为全球最大的黄金生产国之一，乌兹别克斯坦在经历长达半年的暂停期后，于4月份全面恢复了黄金出口。据该国国家统计委员会周二通报，今年前四个月，乌兹别克斯坦共出口了价值约15亿美元的非货币黄金；数据显示，其中大部分出口量集中在4月份完成。乌兹别克斯坦黄金年产量约为130吨。自去年9月起，该国实际上已停止了黄金出口，而与此同时，其中央银行却一跃成为这种贵金属的全球最大买家之一。作为全球另一大黄金生产国，俄罗斯近期也加快了黄金销售步伐。(金十数据APP)

2.美国锁定伊朗新目标 为恢复打击做准备

金十数据5月27日讯，美国官员27日向媒体透露，美国国防部已拟定一份伊朗境内打击目标清单，以备总统特朗普可能恢复对伊军事行动。但消息人士分析说，美国如果发动新打击，难度比先前更大。据美国全国广播公司报道，五角大楼考虑将可能重启的军事行动命名为“大锤”，目标包括去年6月已遭美军空袭的一些核设施，包括纳坦兹和伊斯法罕核设施。美军还可能打击伊朗在哈尔克岛的战略石油设施，以及发电厂以及军事指挥中心和通信设施。按知情人士的说法，伊朗境内许多已遭打击的目标被认为是“唾手可得的果实”，因为那些目标“要么固定不动，要么没有深埋在掩体里”。但导弹发射器、无人机等目标如今变得更隐蔽和难以接近，对它们进行定位和精准打击的难度大于先前。(金十数据APP)

3.美联储最青睐的PCE通胀率走强 未来或继续按兵不动

金十数据5月28日讯，受伊朗战争导致能源价格上涨的推动，美国4月份的通胀率创下三年来的最快增速，这进一步巩固了经济学家的观点，即美联储可能会在明年之前的很长一段时间内维持利率不变。美国经济分析局周四表示，截至4月的12个月里，PCE指数飙升了3.8%，这是自2023年5月以来的最大涨幅。3月份的PCE通胀率经修正后仍为3.5%。剔除波动较大的食品和能源成分后，4月份的核心PCE价格指数同比增长了3.3%，而3月份为上涨3.2%。美联储以PCE通胀指标作为其2%通胀目标的参考依据。金融市场预计，美联储将把基准利率维持在3.50%至3.75%的区间，直至2027年。(金十数据APP)

4.美联储施密德：必须明确传达遏制通胀的决心

金十数据5月29日讯，美联储施密德表示，他将继续密切关注居高不下的通货膨胀，并认为美联储官员应明确表明，他们愿意采取一切必要措施以实现物价稳定。施密德指出：“鉴于通胀率已连续五年多高于美联储设定的2%的物价稳定目标，现在绝非放松警惕之时。”“我们必须继续明确传达我们致力于维护物价稳定的决心，以及我们愿意采取必要行动以履行自身法定使命的意愿。”施密德人指出，由于移民流入放缓以及退休人数加速增加，寻求就业的人数有所减少，目前美国的劳动力市场已处于供需平衡状态。施密德在本月早些时候曾表示，通货膨胀是当前美国经济面临的“最紧迫”风险。(金十数据APP)

本周COMEX黄金上涨1.32%至4,569.90美元/盎司，COMEX白银下跌0.43%至75.59美元/盎司。COMEX黄金库存减少388,027金衡盎司，COMEX白银库存增加2,634,364金衡盎司。SHFE黄金下跌0.40%至989.40元/克，SHFE白银下跌1.73%至18,358.00元/千克。SHFE黄金库存增加0千克，SHFE白银库存减少9,891千克。

本周NYMEX铂价格下跌0.44%至1,922.90美元/盎司，上海金交所铂金价格下跌3.08%至472.37元/克。NYMEX钯价格上涨0.85%至1,368.50美元/盎司，我国钯价格下跌2.64%至331.50元/克。

本周金银比上涨1.76%至60.46。本周SPDR黄金ETF持仓减少183,609.63金衡盎司，SLV白银ETF持仓减少3,076,155.60盎司。

周二，美国3月FHFA房价指数月率 0.1%，前值由0.00%修正为-0.1%。美国3月S&P/CS20座大城市未季调房价指数年率 0.8%，预期1%，前值0.90%。美国5月谘商会消费者信心指数 93.1，预期92，前值92.8。美国5月达拉斯联储商业活动指数 0.4，前值-2.3。

周三，美国至5月9日当周ADP就业人数周度变动 3.575万人，前值4.225万人。美国5月里奇蒙德联储制造业指数 13，预期4，前值3。

周四，美国4月耐用品订单月率 7.9%，预期3.5%，前值由0.80%修正为1.3%。美国至5月23日当周初请失业金人数 21.5万人，预期21.1万人，前值由20.9万人修正为21万人。美国第一季度实际GDP年化季率修正值 1.6%，预期2.00%，前值2.00%。美国4月个人支出月率 0.5%，预期0.50%，前值由0.90%修正为1%。美国4月核心PCE物价指数年率 3.3%，预期3.30%，前值3.20%。美国4月核心PCE物价指数月率 0.2%，预期0.30%，前值0.30%。

周五，美国5月芝加哥PMI：前值 49.2，预期 50.5，公布 62.7。

5月22日，凯文·沃什正式宣誓就任新一届美联储主席。尽管市场此前预期其上任将顺应白宫推动降息，但目前通胀被美伊冲突推高至3.8%。周末和谈成功并未迅速削减美联储决策层的忧虑。本周以圣路易斯联储主席穆萨莱姆、纽约联储主席威廉姆斯为首的官员密集发声，公开警告“若未来一两个季度通胀不降温，加息将无可避免”，甚至对AI能否压低通胀提出强烈质疑。

周末美伊和平协议“谅解备忘录”基本谈判完成的消息，直接引发了本周初国际油价重挫。随着霍尔木兹海峡逐步重新开放的预期形成，前期在黄金中博弈中东断供的对冲基金出现阶段性离场。

周中触底后，由于绝对金价回落引发国内及全球终端实物刚需全面爆发，加之新任美联储主席沃什高调宣誓就职并释放强烈的抗通胀信号，黄金的“抗通胀与去美元化”底层叙事再次激活。

中长期看，这一轮黄金大牛市，主要在于美元的地位下降，而美元地位下降，同时也是因为国际社会对于美元的不信任，已经成为历史性大趋势，这将对黄金形成长期支撑。美国GDP结构性问题突出，降息预期难以回调。地缘冲突持续，俄乌地区仍未达成一致。全球范围内“去美元化”趋势的加速，长期将持续推动央行和投资者持续购金。长期看，全球货币与债务担忧，使得黄金受益于债务和货币宽松的交易方向，美国债务总额已突破39万亿美元，“大而美”法案的通过预计提高美国3.4万亿美元财政赤字，美国联邦政府在2025财年的预算赤字为1.8万亿美元，美国联邦上诉法院驳回了特朗普政府推迟启动退还关税程序的请求，将案件发回了美国国际贸易法院，贸易专家估计，美国政府可能需要向缴纳税款的企业退还高达1750亿美元的税款，进一步提高赤字。全球多国财政赤字处于高位，降息趋势下国债利率上涨，体现对债务规模的担忧，看好未来黄金价格。受益于金价上涨，黄金资源股盈利预期增强，目前黄金股估值处于较低水平，关注黄金股配置机会。受益标的：【赤峰黄金】、【山金国际】、【中金黄金】、【山东黄金】、【西部黄金】、【晓程科技】、【株冶集团】、【灵宝黄金】、【中国黄金国际】。

白银宏观逻辑与黄金类似，同时兼具更强的工业属性，其价格驱动是基本面、政策面与交易层面的共振结果。从核心支撑来看，白银被列入美国“关键矿产”清单，引发资金持续关注与囤积效应，成为价格上涨的重要政策催化，尽管短期需求有所回落，但供应端缺口依然突出，成为银价的核心基本面支撑，预计未来几年，白银供需缺口将持续扩大。叠加宽松周期下工业复苏需求提振，白银价格弹性显著高于黄金，有望在宽松环境与工业需求共振下实现上涨，长期看好白银价格走势。当前白银板块处于回调筑底阶段，虽短期受美元走强、降息预期延后压制，但中长期仍具备布局价值。白银受益标的：【盛达资源】、【兴业银锡】。

1.Codelco第一季度铜产量同比下降8.1%至27.2万吨

SHMET5月30日讯，Codelco公布2026年第一季度自有铜矿产产量为27.2万精矿吨，较2025年同期下降8.1%。其中，El Teniente矿受去年7月重大安全事故影响产量下降26%；Chuquicamata矿因选矿厂矿石供应不足下降18%；Ministro Hales矿因矿石品位下滑下降10%；Gabriela Mistral矿因计划性检修下降14%；Andina矿因原矿量减少下降6%。（上海金属网编译）

2.阿根廷智利秘鲁30个新建铜矿项目料增390万吨年产能

外电5月29日消息，5月29日外电消息，阿根廷、智利和秘鲁三国共有至少30个新建铜矿项目正在推进，计划于2036年前陆续投产，全部投产后每年可新增约390万吨铜产能。其中，阿根廷共有7个新建铜矿项目，最有望在2034年前投产。项目总投资309.36亿美元，达产后每年可新增120万吨铜产能；智利筹划的12个铜矿项目计划在2035年底前投产，总投资额217.02亿美元，预计每年新增铜产能874,208吨；秘鲁规划有11个新建铜矿项目，有望在2036年底前陆续投产。项目总投资188.49亿美元，预计每年新增铜产能约190万吨。这些项目多数为多金属矿山，可产出铜精矿或精炼铜等产品。（上海金属网编译）

3.巴拿马即将公布Panamá铜矿终审审计报告 矿山重启前景迎来关键裁决

外电5月28日消息，巴拿马政府计划于本周五（5月29日）公布第一量子矿业（First Quantum Minerals）旗下Cobre Panamá铜矿的第三方最终审计报告。环境部长Juan Carlos Navarro表示，报告将以“完全透明”的方式公开。此前已发布六份初步报告，审计工作上周进入最终技术分析和验证阶段。该审计结果将直接影响这座全球最大铜矿之一的命运，该矿自2023年底因最高法院裁定特许权违宪而无限期关闭。巴拿马政府已批准矿区安全管理计划，以保护环境和清除有害物质。与此同时，反矿抗议活动再度出现，5月22日数十名示威者在巴拿马城游行，反对任何重启尝试。（上海金属网编译）

4.LME可用铝库存降至一年低点25.46万吨

SHMET5月29日讯，LME周五公布的数据显示，在韩国光阳港注销5000吨后，LME可用铝库存已降至一年低点254,625吨。交易商表示，光阳港主要储存俄罗斯原产铝，4月底俄罗斯金属占LME可用库存的72%。另有108,263吨铝处于“非注册”状态，主要在亚洲。今年迄今LME三个月期铝已上涨22%，周二触及每吨3,707.50美元的逾四年高点，周五最新报3,671美元。（文华财经）

5.力拓计划2030年重启新西兰铝厂第四电解槽

外电5月28日消息，力拓（Rio Tinto）计划重启位于南地蒂瓦伊角（Tiwai Point）的新西兰铝冶炼厂（NZAS）中已闲置的第四电解槽产线（Line 4）。重启该产线需约50MW额外电力。力拓与Contact Energy已签署电力购买协议（PPA）意向书，该生产线有望于2030年重启。该产线自2020年以来一直处于闲置状态。第四电解槽一旦全面投产，预计每年将额外生产3万吨铝。力拓估计，重启该生产线每年可为新西兰带来约1亿新西兰元（约合5900万美元）的额外出口收入。NZAS是新西兰唯一的铝冶炼厂，年产能35万吨。（上海金属网编译）

本周LME市场，铜较上周下跌0.17%至13,611.50美元/吨，铝较上周上涨0.49%至3,674.00美元/吨，锌较上周下跌0.03%至3,543.50美元/吨，铅较上周下跌0.07%至2,011.50美元/吨。本周SHFE市场，铜较上周上涨0.12%至105,000.00元/吨，铝较上周下跌0.96%至24,270.00元/吨，锌较上周上涨0.69%至24,965.00元/吨，铅较上周下跌1.05%至16,560.00元/吨。

库存方面，本周LME市场，铜较上周减少0.63%，铝较上周减少0.43%，锌较上周增加2.50%，铅较上周增加9.61%。本周SHFE市场，铜较上周减少3.83%，铝较上周增加0.10%，锌较上周增加0.66%，铅较上周减少8.15%。

1.2.3.铜：美伊停战预期引导油价回撤，成本红利驱动铜产业链利益

宏观方面，本周初市场集中定价美伊框架协议。霍尔木兹海峡全面重新开放的预期导致此前积压的中东地缘风险溢价和运费溢价面临系统性出清，原油价格在周初出现下跌。这直接减轻了全球制造业的输入型通胀压力，引发大宗商品高位投机多头阶段性平仓。5月22日凯文·沃什正式宣誓就职。本周联储决策层密集发声，暗示若未来一两个季度通胀无法重回下行通道，不排除重启加息。对通胀顽固性的焦虑重新激活了铜作为硬资产抗通胀工具的底层逻辑。

供应方面，本周国内现货铜精矿加工费（TC）持续在-$100美元/干吨以下的绝对历史极低位恶化，智利与秘鲁的精矿发运延迟持续兑现。矿端紧缺已经从远期预期转化为强现实。随着TC深度倒挂，5月下旬国内粗炼厂春夏季集中检修期正式步入实质性减产阶段。

需求方面，油价大跌联动拖累了传统能耗成本，铜杆、铜板带箔等高耗能加工企业垫资压力大幅减轻。在智能电网、新能源汽车轻量化以及高开支AI数据中心线缆刚性订单的支撑下，下游企业在周中铜价下跌时集体进行滚动补库。

库存方面，本周上期所库存较上周减少7,033吨或3.83%至17.64万吨。LME库存较上周减少2,475吨或0.63%至38.94万吨。COMEX库存较上周增加6,204吨或0.98%至64.02万吨。

中长期看，铜作为能源转型关键金属，在“十五五”规划政策导向下具备战略配置价值。供给端，进入2026年，全球主要矿山今年继续出现罢工停产，供给层面依旧偏紧。宏观层面，美联储年内降息概率仍存，长期看宏观环境支撑铜价，预计美元未来将会继续贬值，看好铜价。此外强势的供需基本面支撑铜价，中国宏观政策端或将持续发力，电力基建、新能源汽车、家电消费等领域的刺激手段或将进一步扩大。受益标的：【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【金诚信】、【江西铜业】、【西部矿业】、【北方铜业】、【铜陵有色】、【云南铜业】。

宏观方面，周初市场深度消化美伊备忘录，霍尔木兹海峡逐步开放的预期导致原油地缘溢价和运费溢价面临系统性出清，国际油价和国内SC原油大幅重挫，削减了全球制造业的输入型能耗压力。5月22日凯文·沃什正式就职。本周联储决策层密集放鹰，暗示若通胀持续顽固不排除重启加息。

供应方面，尽管周末外交和谈取得突破，但中东相关受损设施完全修复需耗时数月至一年，海外现货铝溢价与欧洲、北美紧缺倒逼LME库存持续滑落至33.8万吨的极低水平。国内晋豫地区铝土矿复产进度依然极其缓慢，几内亚矿石进口到岸成本居高不下。本周氧化铝期货价格维持坚挺。高企的氧化铝成本与油价大跌带来的煤炭、电力调整预期拉锯，为国内电解铝企业构筑了极其坚实的绝对成本防线。

需求方面，电力与能耗占到电解铝冶炼及铝棒、铝板带箔加工总成本的30%~40%以上。本周原油价格的暴跌，间接推动了能耗成本的下行预期。随着油价下跌减轻了加工厂的垫资与能耗压力，加之新能源汽车轻量化、光伏组件、AI数据中心高制冷系统原材料的强韧刚性支撑，下游企业在意识到海外供给缺口短期无法修复后，从周中开始全面进场进行右侧刚需补库，华东及华南社会库存整体去化顺畅。

库存方面，本周上期所库存较上周增加527吨或0.10%至51.64万吨。LME库存较上周减少1,475吨或0.43%至33.80万吨。

供给端收缩确定性极强，中东电解铝产能占全球近9%，6%全球产能确定性停产，地缘冲突加剧区域减产风险，叠加欧洲、美澳、非洲等高电价产区持续减产（莫桑比克已停产58万吨产能，全球潜在减产量达150-200万吨/年），铝土矿成本上行也将倒逼产能退出，几内亚出口量或将面临减少；反观需求端，即便经济偏弱，电解铝作为刚需工业品，历史下行周期消费降幅仅1%-2%，收缩幅度远小于供给端。当前市场聚焦电解铝下游消费下滑担忧，铝价与板块股票同步走弱，但后续若密集落地减产停产公告，铝价进一步下跌空间极为有限，具备左侧关注价值。受益标的：【宏桥控股】、【天山铝业】、【云铝股份】、【中孚实业】、【神火股份】、【中国铝业】、【南山铝业】、【华通线缆】。

周末美伊停战框架协议的达成导致全球地缘避险和通胀预期骤降，新任美联储主席沃什首秀释放的抗通胀紧缩信号，迅速稳固了大宗商品的硬资产法币对冲叙事；海外矿端供应偏紧及能源危机隐忧持续发酵，国内现货锌精矿TC持续恶化，坚实的成本防线和减产预期提供了强力托底，叠加油价下跌释放的加工能耗红利，激发了下游镀锌与压铸合金企业在锌价下探至低位时的强烈捞底刚需。

库存方面，本周上期所库存较上周增加1,019吨或0.66%至15.43万吨。LME库存较上周增加2,775吨或2.50%至11.38万吨。

虽然市场逐步步入蓄电池传统的消费淡季，下游接货意愿偏向谨慎，但由于国内铅精矿TC持续处于历史低位，进口窗口深度关闭，叠加废旧电池价格极具刚性、国内再生铅厂在成本倒挂压力下全面兑现减产，极强的成本红线在周中跌势中为铅价提供了坚实支撑。

库存方面，本周上期所库存较上周减少5,392吨或8.15%至6.08万吨。LME库存较上周增加27,525吨或9.61%至31.40万吨。

Giyani博茨瓦纳锰矿DFS：税后NPV 4.8亿美元

外电5月28日消息，Giyani Metals（吉亚尼金属）公布其全资持有的博茨瓦纳K.Hill电池级锰项目最终可行性研究（DFS）结果，显示强劲经济回报。按8%折现率计算，项目税后净现值为4.815亿美元，税后内部收益率为20.3%。项目寿命期内净自由现金流估计为16亿美元，运营利润率46%。选厂设计年处理干原矿22万吨，主要产品为高纯硫酸锰（HPMSM）和高纯氧化锰（HPMO）。锰回收率为87%，公司计划进一步优化以提高经济效益。中国控制着全球95%的锰加工产能，该项目有望为西方市场提供非中国来源的电池级锰供应。（上海金属网编译）

镁锭价格较上周上涨1.67%至18,280元/吨。兰炭与硅铁的硬性成本红线依然坚固，厂家整体亏损承压、挺价惜售情绪浓厚。油价重挫联动减轻了精炼加工环节的传统能耗成本负担，且随着绝对铝价在海外供给冲击下大涨、拉大铝镁价差，原镁在铝合金及精深加工领域的替代性价比进一步获得长线资金关注。不过，由于市场正处于逐步步入夏季淡季的边际博弈中，下游铸件及外贸出口企业仍维持刚需适量补库。

钼铁价格较上周下跌1.88%至31.25万元/吨，钼精矿价格较上周下跌1.39%至4,965元/吨。尽管宏观情绪降温，但矿端中长期供给偏紧与国内特钢、粗钢产业链重组的硬约束并未改变，加之鞍钢、沙钢、特钢等主流钢厂新一轮钼铁常态化招标（钢招）刚需在低位集中释放，钼铁价格在 31.5 - 32 万元/基吨附近获得极具安全垫的强力托底。

钼是兼具供需刚性缺口、战略资源属性、军工高弹性的稀缺小金属，当前正处于周期上行与地缘驱动共振的强势窗口。供给端呈现全球刚性约束，国内受开采总量控制、环保安检趋严影响，中小矿持续出清，无大型新增产能投放；海外钼资源多为铜伴生矿，扩产周期长达 3–5 年，智利、秘鲁等主产区频繁出现生产扰动、品位下滑，叠加全球钼库存处于历史低位、矿山惜售情绪浓厚，原料流通持续紧张。

需求端由传统特钢、新能源、军工高端制造三轮驱动，常规需求稳健增长，光伏 HJT 钼靶材、风电高端特钢等新兴赛道需求快速放量，而军工领域因钼具备超高熔点、高强度、耐高温腐蚀特性，是装甲钢、火炮身管、导弹壳体、航空发动机高温合金不可或缺的核心原料，属于典型 “战争金属”，在地缘冲突升级背景下需求弹性显著放大。

中东冲突推高全球能源与军备风险溢价，各国加速武器消耗补库与战略物资储备，钼合金作为关键军工材料需求直线拉升，且军工采购对价格不敏感，涨价传导顺畅。叠加全球军备扩张周期开启、钼被纳入战略资源与出口管制清单，在低库存、紧供给、高需求弹性共振下，钼价易涨难跌。受益标的：【金钼股份】、【盛龙股份】、【国城矿业】。

五氧化二钒价格较上周维持7.88万元/吨，钒铁价格较上周维持9.25万元/吨。主产区大厂及片钒持货商整体库存压力处于受控状态，五氧化二钒价格死守在成本线边缘，厂家因长期处于成本倒挂或微利边缘而挺价情绪极其强烈，现货市场流通量阶段性偏紧的强现实，为钒铁及钒氮合金盘面夯实了硬性的底部安全垫；受周末美伊和谈引起的商品市场系统性洗盘影响，螺纹钢等下游制造产业链观望情绪加重，加之5月下旬黑色系逐步步入传统季节性淡季，钢厂开工率微幅温和压减，导致钢厂进场进行钒氮合金招标采买时表现出极为强烈的缓标、压价情绪，供需双方陷入深度僵持。

钒供给端呈现全球刚性格局，国内钒资源以钒钛磁铁矿副产为主，新增产能受环保、能耗双控及资源禀赋限制，审批严格且扩产周期长，中小产能持续出清；海外供给高度集中，且多为钢铁副产，供给弹性有限，叠加产业链各环节库存处于历史低位，厂家挺价意愿强烈。需求端，2025年中国钒电池新增装机规模达992.68MW/4179.02MWh，同比增长125.6%（功率）和139.9%（容量）。截至2025年底，钒电池累计装机规模达1745.06MW/7198MWh，在新型储能中占比约1.3%（功率）/2.1%（容量），行业进入规模化商用元年。全钒液流电池凭借安全性高、循环寿命长、储能容量大、适配长时储能的核心优势，契合新能源并网、电网调峰、工商业储能的大规模应用需求，随着国内储能政策持续加码、各地钒电池项目密集落地，钒电池对钒的需求进入爆发式增长阶段，成为拉动钒需求的核心动力。

中东冲突推升全球能源安全重视度，各国加速布局新能源储能与电网安全建设，进一步催生全钒液流电池的应用需求，叠加国内 “双碳” 目标推进、储能补贴政策落地，钒电池产业链加速放量，带动钒需求持续攀升。受益标的：【钒钛股份】。

本周上证指数报收4,068.57点，周跌幅1.08%；沪深300报收4892.12点，较上周上涨0.97%；本周SW有色金属板块较上周下跌2.88%。

从细分行业看，钨上涨5.39%；铜、其他稀有金属、稀土及磁性材料、镍钴锡锑、铝、黄金、铅锌、锂分别下跌0.99%、1.80%、2.24%、2.36%、2.89%、4.50%、5.08%、6.44%。

2.风险提示